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多因素模型的定价公式
资产定价模型的实证检验
w 罗尔的批评
1、CAPM只有一个可检验的假设,那就是市场组合是均值-方差有效的。
2、该模型的其他所有运用,包括著名的预期收益率与贝塔系数之间的线性关系都遵从市场模型的效率,因此都不是单独可以检验的。
罗尔的批评
3、对于任何的样本期收益率观测值 ,运用样本期的收益率和协方差(而不是事前的预期收益率和协方差)都可以找到无数的事后均值-方差有效组合。
4、除非我们知道真正市场组合的准确构成,并把它运用于实证检验,否则我们就无法检验CAPM的对错。
罗尔的批评
5、运用S&P500等来代替市场组合会面临两大问题:首先,即使真正的市场组合不是有效的,替代物也可能是有效的。相反,如果我们发现替代物不是有效的,我们也不能凭此认为真正的市场组合是无效的。
再者,大多数替代物之间及其与真正的市场组合都会高度相关而不管他们是否有效,这就使得市场组合的准确构成看来并不重要。然而,运用不同的替代物自然会有不同的结论,这就是基准误差
罗尔的批评
w Roll和Ross以及Kandel和Stambaugh将Roll的批评更推进了一步,认为在检验中否定平均收益率与β系数存在正向关系只能说明在检验中所用的替代物无效,而不能否定预期收益率与β系数之间的理论关系。他们还证明了,即使是高度分散的组合(如所有股票的等权重组合或市值加权组合)也可能不会产生有意义的平均收益率与β系数关系。
β系数的测度误差
w 为了解决β系数的测度误差问题,Black,Jensen和Scholes(BJS)率先对检验方法进行了创新,在检验中用组合而不用单个证券。
Fama和MacBeth运用BJS的方法对CAPM进行了实证检验,结果发现,与股票平均收益存在显著关系的唯一变量是股票的市场风险,且存在着正值的线性关系,与股票的非系统性风险无关,但估计的SML仍然太平,截距也为正。由此可见,CAPM在方向上是正确的,但数量上不够精确。
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